把時空拉回到去(2022)年，5/16 美國前聯準會(FED)主席柏南克接受CNBC訪問表示：「問題是他們(意指現任主席鮑爾)延後做出回應？我想回頭來看，沒錯，這是個錯誤。」無獨有偶，11/5 前財政部長桑默斯(Lawrence Summers)認為聯準會需要把利率升到6%以上，才能控制通膨(inflation)。二位前金融界前輩，輪番對現任FED主席鮑爾柔情喊話，冀望通膨能被壓制下來，足見對鮑爾有更深的期待。
而聯準會的功能就是負責判斷，市場景氣是否有過熱(或緊縮)。景氣循環是按照通膨的高低，而有所起伏。景氣持續好轉，預期通膨上升，FED調高聯邦基金利率(Federal Funds Rate)，試圖降溫；反之，當景氣已經在衰退，FED則可調降利率，振興經濟活水。
利率是引導景氣的核心工具
說穿了，利率就是引導景氣的核心工具。它，對景氣進行刺激(或急踩煞車)之用，不論股市或債市皆繞著它走。利率調高，則債市的表現就差。當景氣有狀況，往往債市能提前反應，所以債市可謂是股市的馬前卒。
研究「長期利率」的組成，判斷債市的走向，是成為專業投資人的重要方向。外人難以判斷的內情，我們今天就透過此篇說明白。
我們只要國小數學程度就可算出長期利率。而長期利率，其中一個因素就是FED能控制的聯邦基金利率，屬於「短期利率」，目前利率為4.25%~4.5%。通常銀行兩年期以下的融資，都與短期利率有連動關係。另外一個因素叫「預期通貨膨脹率」，這是全體市場參與者，對於未來物價上漲率所做的預測。
當FED直接調升短期利率，就能影響通膨預期，間接影響長期利率。例如，把二十個三個月的短期利率相加，就是五年利率。這就是FED的運作機制。這也是投資學出現的無偏預期理論 (The unbiased Expectation Theory)。
最後一個因素是「流動性貼水」(亦稱期限溢價、期限貼水)。試想長期債券的流動性，肯定沒有短年期的來得好，風險也相對大(通常是信用風險)。
打個比方，截至2022年10月止，日本是美國第一大債權國，共持有美國公債1.0782兆美元。日本擔心的就是美國無法按時支付利息，進而形成違約。所以，日本在購買美債會要求額外的報酬率，來彌補資金放在長年期美債中。正常值約0.8%~1%之間。
稍微深入一點，如果貼水是負值，那就是異常的狀況。代表FED所釋放出來的巨量資金，透過購買美債的形式，再回流美國。由於全球優質的擔保品稀缺，促使構機法人、保險公司、退休基金，一窩蜂往美債走。目前貼水是-0.53%，可以預見全球投資美債的法人，態度已經轉為保守，買盤較不積極。
貼水異常、買盤不足 美債價格蒙陰影
題外話，由於過去長期利率偏低，讓前FED主席葛林斯班憂慮長期利率偏低，容易引起債市泡沫。不過，隨著去年三月FED連續五次升息，也逼迫英國央行(BOE) 同步升息，造成英國公債殖利率上升，讓英國養老基金被迫對追繳保證金的事宜，反應不及，差點爆倉破產。
且去年繼斯里蘭卡後，迦納政府也面臨違約窘境。
若違約事件發生，最怕連鎖效應。貼水異常、美債買盤不足，加上1.65兆美元的支出法案，都讓美債的價格蒙上一層陰影。如果共和、民主兩黨無法提高舉債上限，允許財政部發新債還舊債，那麼長期利率將攀升到近二十年來的高點。
在長期利率正常化中(長期利率大於短期利率)，也較容易伴隨股市、債市的同步調整。屆時，則需要留意部位的調整。
最後總結，長期利率＝短期利率＋預期通膨率＋流動性貼水。也讓我們繼續監控貼水，何時恢復正常水位。
