明年經濟景氣是否衰退，是製造業庫存去化的最大變數，萬一演變成硬著陸，庫存觸底的時間可能再延後。而Android手機及成熟製程供應鏈指標，有機會領先落底，擺脫陰霾。
美國零售商趁著年底銷售旺季積極降價清庫存，雖創造了優於預期的銷售額，但庫存卻意外不減反增，等於對明年庫存回補需求的市場樂觀預期潑了冷水，恐將引來廠商獲利預估的重新修正潮，成為股市下行的潛在壓力。
根據全美零售聯盟(NRF)十一月底公布的數據顯示，今年美國感恩節至網路星期一的五天銷售旺季，商場人流及網購人數年增九％至一．九七億人，優於NRF預期的一．六六億人，並創歷史新高。
客戶庫存去化慢 拉貨需求再等等
另根據Adobe Analytics的數據顯示，黑色星期五線上銷售額年增二．四％達九一．二億美元(訂單量年增五％，平均訂單價值年增一％)，優於Adobe預期的九十億美元；網絡星期一銷售額年增五．八％達一一三億美元，略優於預期的一一二億美元。
美國十一月的ISM製造業存貨指數僅從十月的五二．五降至五○．九，庫存去化速度為二○二○年四月以來最慢，客戶端存貨指數更逆勢從十月的四一．六增至四八．七，顯示製造業存貨指數的下降，可能僅是來自塞貨給客戶所貢獻，並非市場消費需求所帶動，庫存沒有真正的去化，只是轉移而已。
在此同時，十一月ISM製造業新訂單指數則從十月的四九．二降至四七．二，為六個月以來第五次萎縮；未完成訂單指數從十月的四五．三驟降至四○．○，創下兩年多來新低。
由於美國製造業庫存壓力仍在上升，加上新訂單及待消化訂單減少，凸顯零售商庫存過剩的風險，未來勢必會持續積極去化庫存，對上游供應商的拉貨動能就還要再等等。
零售商庫存過剩問題，對上游供應商產生負面衝擊已由電子產業擴散至傳統產業。全球自行車產業龍頭巨大(9921)，日前無預警發信給協力供應鏈，提及自行車整個產業鏈庫存飆高、創下一九七○年代以來首見，市場出現高庫存、低流動的罕見嚴峻情勢。
「現金流量短缺」讓所有客戶幾乎同時要求延後票期至一二○天，巨大被迫要求供應鏈自十二月起至明年三月，將貨款票期由三個月展延四十五天至一二○天。市場預期巨大明年第一季營收將開始出現衰退，第二季至第三季有機會逐步消化庫存，庫存觸底時間還需要再觀察庫存去化速度而定。
經濟衰退 成庫存循環最大變數
不過，明年即將迎來的經濟衰退，將會是製造業庫存去化速度的最大變數，萬一演變成硬著陸，那庫存觸底的時間就可能再延後。近期被市場用來預測經濟衰退的領先指標殖利率曲線倒掛(短天期美債殖利率超過長天期美債殖利率)持續惡化，十二月七日十年期減二年期美債殖利率利差一度擴至八十五個基點，創下一九八一年來最深，隱含市場的衰退預期更為嚴重，對庫存去化相對不利。
根據凱基投顧的分析，過去當聯準會升息至限制性水準後，約三至六個月後經濟即會陷入衰退。如果以聯準會十二月會議前利率期貨市場所預期明年三月利率將達限制性水準來判斷，即明年六月至九月經濟就可能陷入衰退，恐怕會對下半年消費性電子新品備貨產生負面影響。
股市(美股標普五百指數)低點又通常發生在衰退結束前的三至六個月，假設衰退維持半年以上，本波股市低點最早將會在明年第三季出現，而不是目前華爾街大多預期的明年上半年，更不是市場樂觀派預期的今年第四季。
明年美股再次測底的風險，不僅會進一步壓抑民眾消費意願，不利製造業庫存循環，也會對台股帶來修正壓力。
半導體產業股價領先落底！
由於台股指數早已是一個人的武林，走勢幾乎由權值龍頭台積電(2330)來決定，而台積電股價強弱又與半導體景氣息息相關。根據野村證券的分析，過去半導體股的股價從未在產業庫存高峰的季度觸底，多是在庫存觸底前一季落底。
野村預估無晶圓廠半導體公司(IC設計廠)庫存金額高峰在今年第三季以後，觸底時間將在明年第二季，表示半導體股價較有可能在明年第一季落底，隱含台積電股價及台股指數落底時間也應在那個時候，未來均面臨再次向下修正打第二隻腳的風險，但可能會比美股標普五百指數提早落底。
正因未來的修正，預估將是半導體產業股價觸底前的修正，野村建議投資人可以拉回找買點，最先進入庫存調整的手機半導體供應鏈會是優先名單。TrendForce表示，智慧型手機市場從前年第三季起就出現明顯轉弱的警訊，迄今已連續六季呈現年衰退，預估這一波的低谷週期將隨著通路庫存水位修正完畢，最快將在明年第二季回暖，野村則預估Android手機供應鏈營運將在今年第三季至第四季觸底。
Android手機、成熟製程供應鏈 拉回找買點
Android手機市場將觸底回升，產品應用在Android手機的營收佔比越高的供應鏈，營運受惠程度也會越大，例如供應手機晶片的聯發科(2454)、手機鏡頭的大立光(3008)及手機PA的宏捷科(8086)等指標。就近期營收觀察，大立光已率先轉為年增；宏捷科則在今年低基期效應下，明年第一季後轉為年增機率高；十月剛開始轉回年減的聯發科，可能需要一點時間去調整。
在半導體晶圓製造方面，高盛認為面對明年上半年的產業景氣修正，成熟製程似乎比先進製程有更高抗壓性，產能利用率有撐，有望吸引資金優先投資成熟製程為主的聯電(2303)。另考量中美關係緊張，客戶尋求供應鏈彈性之際，台灣晶圓代工廠明年下半年市占分額將進一步提升，尤其是二線晶圓代工廠受惠更深，也有利增加聯電的營運動能。
聯電預估第四季晶圓出貨較上季減少十％，晶圓平均出貨價格與上季持平，以第四季前兩月營收推算，十二月營收將會持續下滑。以目前在手訂單及晶圓出貨排程來看，明年第一季營收仍會較今年第四季季減一成以上，但第二季可望步出谷底，下半年逐季成長，呈現季季高的走勢。
