依目前的國際情勢來看，由於不可能出現新一輪大宗商品驅動型的通貨膨脹，出現區域經濟再次加速增長的機率也不高，我們放棄了長期堅持的經濟停滯論調，並認為不管市場走勢如何，下一波主要行情將是激烈震盪的。金融市場的新一輪波動可能會加快流動性和貨幣政策緊縮計畫的逆轉步伐，導致前市走出一波劇烈上揚的行情。反過來說，倒掛性增長可能使後市走出一波劇烈下探的行情。考慮到全球市場的持續不確定性，我們並不認為後者足以說服各國央行啟動新一輪緊縮周期，因此，預計前市將保持相當的穩定性，或者稍稍下探。2011台灣經濟展望：經濟上行風險行政院主計處將今(2011)年度GDP增長率預測下調至4.81％，接近我們最新預測的4.3％。連續2季度的GDP增長乏力，市場憂慮歐洲和中國大陸的經濟形勢，從而加重了市場的看跌情緒，主計處預估明(2012)年的GDP增長率為4.6％(圖1)，比我們預測的1.6％樂觀得多。即使歐洲能夠避免一場經濟災難，我們還是認為台灣的出口量和出口額都有急劇下跌的風險，進而影響台灣的國內收入和投資，這一切應該會促使台灣當局放鬆明年的貨幣政策。在動盪的全球經濟形勢反覆作用下，如果未來幾個季度的經濟增長表現不佳，台灣政府可能傾向於讓新台幣走軟，但我們預期新台幣將從明年下半年開始走強。就長期而言，我們深信新台幣將會升值(圖2)，因為在接下來的幾年裡，台灣的國際收支基本上看起來比較穩健。雖然經常帳戶盈餘在收窄，資金流也會有波動，但未來5年內國際收支持續逆差的風險似乎不高。相反的，到2016年，結構性盈餘占GDP的比重預計將為0.6~4％。投資人對台股的信心一度大幅下挫，資金大量流出股市。10月初的淨流出總額接近110億美元，今年5月則為淨流入30億美元。台股資金外流現象，與2008年雷曼兄弟破產時的資金外逃現象如出一轍，是區域內最嚴重的一次資金外逃。台股資金流現在是穩定些了，但就整體而言，亞洲經濟增長放緩，這並不是中期的利多消息。在過去的兩個月裡，作為相對估值指標的台灣公債和日本公債利差，未能正確反映波濤洶湧的市場環境，源於對通膨的憂慮，台灣10年期公債和日本公債利差創下歷年新高，達+50bp。8月份和9月份，市場主要憂慮歐元區債務危機和全球經濟增長問題，導致亞洲新興股市重挫近30％。投資人紛紛轉移資金，公債收益率因此走低，但還是高於2009年以來的低位，10年期台灣公債和日本公債利差依然偏高，約為+30bp。我們將這種利差解讀為境外投資人可能再次恐慌性溢價拋售台灣的多種資產類別。今年第4季，台灣政府預計將發行新台幣1400億元的公債，全年的公債發行總額將達到5800億元，低於去(2010)年的6500億元，台灣政府不會再發行新的公債，5年期、10年期、20年期和30年期基準公債不在此例。TGTB票據的發行額也有下跌，今年以來下跌了22％以上，為新台幣3000億元，低於去年的3650億元。政治形勢：兩黨似乎是齊頭並進至於保險公司的台灣公債持有率，從5月份的27.6％降至9月底的27.37％，預計保險公司持有的台灣公債類別不會有太大的變化；但從後期來看，保險公司可能繼續買入台灣公債。從2013年起，台灣的會計標準將與國際財務報告準則(IRFS)接軌，這也有利於後期的走勢。台灣將於明年1月14日舉行總統大選和立委選舉，這是兩大選舉第一次同時進行。即使對此類選舉的優劣尚有爭議，但優勢之一是更有可能選出一個有凝聚力的政府，屆時行政院和立法院也將由同一個政黨把持。台灣的民調結果普遍認為藍綠兩陣營會在伯仲之間。雖然兩岸的政治形勢一直發揮著重要的作用，但我們認為經濟和更加平衡的經濟發展也將是重要的議題，特別是有跡象顯示GDP增速在放緩。優勢也許仍然在現任總統馬英九這邊，但台灣民眾對他的領導普遍表示失望，再加上現在的經濟狀況，意味著反對黨總統候選人蔡英文有機會反擊，部分民調顯示兩者的支持率不相上下，有時甚至是蔡英文領先。(本文作者劉德偉為法興高級亞洲經濟分析師、張偉勤為法興高級利率策略師)
